今年初始，美股一掃去年底的低迷，S&P 500指數於1月4日從2,447點低位一路走升到2月22日高點的2,792點，漲幅逾14％，全球股市也相應走揚。單就起漲時點看來，此波美股回彈似與聯準會貨幣政策立場由鷹派轉向鴿派有關。
畢竟，今年1月4日聯準會主席鮑爾（J. Powell）在美國經濟學會年會上公開表示，「如果資產負債表正常化計畫是當前問題的部分原因，我們會毫不猶豫地更改計畫，聯準會貨幣政策將會『耐心地』應對美國經濟表現」，一反去年底「按表操課」地完成年內升息四次的既定目標、暗示2019年預定升息二次，以及對縮表計畫續採「自動導航」（autopilot）的立場。
而在聯準會釋出善意後，不僅美國股市持續彈升，債券市場投資等級公司債對政府公債的風險貼水亦見收縮，令金融市場的不安情緒顯著消退。想當然耳，此一情勢發展也讓曾因美股持續下跌而怪罪聯準會的美國總統川普（D. Trump），心中的不滿得以放下。
只是，鮑爾的發言看似滿足了金融市場、白宮對聯準會的期許，並形成將暫緩升息的結果，但三方看待暫緩升息的背後思維，顯有差異。
具體地說，在總體經濟面極其脆弱的情形下，金融市場及白宮期待暫緩升息的理由不難理解，無非是擔心升息可能會造成美國經濟下行及金融市場崩跌，而白宮更需考量借助良好的經濟表現去支撐明年總統及國會大選。
至於聯準會為何改採「耐心」說，從甫於2月20日公布的1月底FOMC會議紀錄，可一窺堂奧。過去一年多來，聯準會始終強調美國經濟表現穩健，但去年12月會期開始提到經濟成長趨勢受到外部政治不確定性拖累，今年1月會期更明確地指出，美中貿易戰、政府關門、中國大陸和歐洲經濟陷入疲軟，以及緊縮的金融狀況等事件，對美國經濟產生了顯著的下行風險。在這樣的情勢下，若聯準會保持原有步伐繼續升息，只怕美國經濟活動將偏離原本預測的軌跡。綜合考量全球經濟表現、金融市場穩定性及通膨力道仍緩和等情勢後，聯準會對未來聯邦資金利率目標及縮表進程，採取「耐心」及「彈性」是風險管理的合宜作法。
也就是說，今年1月聯準會姿態放軟，決定暫停升息的原由，既不是當真要回應市場期待，也不是懾於白宮揚言撤換主席鮑爾的威逼，更非接受外界所謂美國經濟健康狀況不佳的論點，而是考量到在經濟面臨愈來愈大的外部威脅下，所採取的風險管理操作，屬於「有條件」的鴿派姿態。一旦經濟成長趨勢或外在風險出現變化，聯準會的鴿、鷹派立場恐將再度互換。尤其是當外部不確定因素緩解，令美國經濟成長率持穩，甚至有望上修後，不排除聯準會將有重啟升息的可能性。
要言之，今年以來金融市場與聯準會在暫緩升息一事上，看似默契十足，但其實只是個「美麗的誤會」，雙方的著眼點截然不同。值得注意的是，若美國經濟表現愈發不如預期，聯準會所擔憂的政策擾動亦加劇惡化，則市場投資人應關注的重點，絕非僅是貨幣政策的鬆緊與否，而是經濟可能陷入衰退。屆時，只怕聯準會降息，促使貨幣更為寬鬆，其所引發的將不會是現今緩升息下的一片歡騰，而是代表央行被迫出手救市的危急與無奈。
（作者是元大寶華綜合經濟研究院董事長、國立清華大學科管學院榮譽教授）
